近日，汤臣倍健（300146.SZ）发布2025年度业绩报告。财报显示，公司全年营业收入62.65亿元，同比下滑8.38%；归属于上市公司股东的净利润7.82亿元，同比增长19.81%。营收利润“一降一升”，构成了这家中国最大膳食营养补充剂企业，过去一年的业绩底色。

图源：汤臣倍健2025年度报告

拉长时间轴看，62.65亿元的营收规模，已回落至2020年水平（彼时全年收入为60.95亿元）；7.82亿元的净利润，也不过与2017年的7.66亿元，基本持平。

一家成立三十年的行业龙头，在收入和利润上“兜了个圈”，回到了原点。

营业总收入，图源：富途牛牛PC端

净利润，图源：富途牛牛PC端

值得注意的是，两年前，公司还站在截然不同的位置。

2023年，汤臣倍健营收冲上94.07亿元的历史高点，距“百亿营收门槛”仅一步之遥。

彼时，董事长梁允超在致股东信中信心十足，判断中国膳食营养补充剂（VDS）新周期开启，预言将出现更多品类、更多品牌的高增长机会。

汤臣倍健旗下品牌，图源：汤臣倍健2025年度报告

此后两年，公司营收急速下行：2024年同比下降27.3%至68.38亿元，2025年再降8.38%。

对此，梁允超在今年披露的《2026汤臣倍健董事长致股东信》中坦言：“汤臣倍健错失了自己提出的新周期开局，也错失了2023年最好的调整机会。”

他将外部原因归结为“医保政策、购买力下降带来药线VDS整个品类持续大幅下挫”，但同时强调内因是主，即“跨境×抖音新周期主要增量和势能渠道的缺失”。

“急挫比温水煮更让人顿醒”，是这位掌舵者面对失速时难得直白的表述。

渠道端的压力，在数据上有更具体的呈现。长期以来，药店与商超是汤臣倍健最重要的收入来源，线下渠道占比在2022年曾达境内收入的61.14%。

到2025年，境内线下渠道全年收入仅25.21亿元，同比大幅下滑19.34%，且这一表现还是建立在渠道成本同比压缩10.16%的基础之上。

图源：汤臣倍健2025年度报告

与此同时，境内经销商数量从2024年的738家降至588家，减少150家，降幅超过两成。

图源：汤臣倍健2025年度报告

本应承接线下流量的线上渠道，同样未能扮演“救场”角色。

2025年，汤臣倍健境内线上渠道收入12.53亿元，同比仅微增2.54%。

汤臣倍健线上渠道的疲软，折射出的是更深层的市场份额流失。近年来，以诺特兰德为代表的新兴品牌，凭借“低价+流量”的打法，在线上市场迅速崛起。

图源：诺特兰德抖音旗舰店

公开资料显示，诺特兰德运营主体山东斯伯特生物科技有限公司自2018年成立，2021年营收即突破24亿元，2022年进一步突破40亿元。

在以抖音为首的内容电商平台上，诺特兰德与逾50万名达人合作开展网络分销。据悉，其中70%为粉丝不足10万的腰尾部达人。

凭借这一打法，诺特兰德持续占据保健食品类目前列，并于2025年获得“2021-2024年连续4年膳食营养品全国销量第一（按销量件计）”认证。

相比之下，“价格差距”是两者竞争最直观的注脚。

以维生素C产品为例，汤臣倍健同等规格的产品建议零售价138元，而诺特兰德同等剂量产品的售价仅约25元，相差逾5倍。

这一价格鸿沟，在内容电商重塑消费决策的当下，直接影响着年轻消费群体的选择。

当然，诺特兰德自身也并非没有隐忧，2024-2025年，其旗下产品“维生素C+维生素E+烟酰胺微泡球”“牡蛎锌镁硒片”先后被山东省及国家市场监管总局通报，存在成分含量不达标问题，品控短板有待正视。

那么，对于汤臣倍健来说，其营收连续下滑之下，利润为何还能同比增长19.81%？

答案藏在费用端。2025年，汤臣倍健三项核心费用全面压缩：销售费用从30.31亿元降至26.82亿元，同比下降11.53%；管理费用从5.57亿元降至5.06亿元，同比下降9.19%；研发费用则从1.49亿元骤降至8895万元，同比下跌40.15%。

三项合计减少约4.6亿元，同比降幅12.31%，构成了利润改善的主要来源。

图源：汤臣倍健2025年度报告

其中，研发费用的大幅削减尤为值得关注。

2025年研发费用占营收比重仅约1.42%，而销售费用是研发费用的近30.2倍。梁允超在致股东信中强调要“聚焦更大的资源在产品研发和创新上”，但这一表述在资源配置层面，并未找到对应的数字支撑。

与此同时，两大核心募投项目，同步宣告延期：原定2026年6月完工的“数字化信息系统项目”与“澳洲生产基地建设项目”，均推迟至2029年6月，整整延后三年，截至年报披露日投资进度分别为36.78%和69.15%。

公司将延期原因归结为“行业渠道格局变化及竞争加剧，业务实际增速未及预期，导致近年产能需求缩减”。梁允超一面提出“2026—2028年用三年时间创出收入新高”，一面在产能投资上踩下刹车，两种信号间的张力耐人寻味。

图源：汤臣倍健2025年度报告

在上述背景下，高管薪酬走出了一条方向截然相反的曲线。

年报显示，2025年公司董事及高级管理人员薪酬合计3465.54万元，较2024年增加约1583万元，同比涨幅约84%。

具体来看，总经理林志成薪酬从230.65万元升至900.67万元，同比增约290%；董事汤晖从225.28万元升至840.13万元，同比增约273%，二人薪酬均接近翻了四倍。

董事长梁允超本人薪酬相对较低，从40.81万元升至56.01万元，同比增长约37%。

这一涨幅，在A股上市公司的横向参照下，显得格外突出。

据上海荣正企业咨询服务（集团）股份有限公司发布的《中国企业家价值报告（2025）》，截至2024年末，A股上市公司董事长平均年薪为133.94万元，总经理（不兼任董事长）平均年薪为130.51万元，同期较上一年还略有下降。

据Wind数据显示，2024年，A股上市公司合计有7位总经理薪酬超1000万元，有85位总经理薪酬超500万元。

图源：时代商业研究院

以此为参照，林志成900.67万元的年薪，约为A股总经理平均水平的6.9倍，虽未跨过千万门槛，但已跻身A股总经理薪酬的头部区间；汤晖840.13万元亦相差无几。

需要指出的是，上述行业均值为2024年数据，与汤臣倍健2025年数据存在一个年度的时间差，但量级上的差距仍具有一定参考意义。

图源：汤臣倍健2025年&2024年年度报告

对此，公司解释称，非独立董事及高级管理人员薪酬由基本薪酬与绩效薪酬构成，绩效薪酬与公司当年度利润目标达成率挂钩，由于绩效薪酬占比较高，可能导致总薪酬浮动较大。

这一机制设计在制度层面具有一定合理性，但其内在逻辑同样清晰：当利润增长的主要来源是压缩费用而非扩大收入时，以“利润”为核心的激励机制，客观上也将节省开支的结果，纳入了奖励范围。

展望2026年，梁允超在致股东信中宣布以“再创业”心态全线出击，重点方向涵盖传统电商、兴趣电商、跨境、商超及国际市场。

据华泰证券预测，汤臣倍健2026年营收约69.17亿元，但归母净利润约6.9亿元，较2025年实际值下降约11.8%。

图源：华泰证券研究报告

这一预判点出了汤臣倍健当下最核心的结构性矛盾：若要真正重启增长，就必须加大品牌与渠道投入，而这意味着此前靠节流撑起的利润将承压；若继续守成求稳，增长动能则更难形成。

梁允超在致股东信中有一句表述颇为直白：“不在‘品牌和产品创新’的餐桌上，就在‘渠道’的菜单上。”这句话说的是市场竞争的逻辑，但某种程度上，也恰好描述了汤臣倍健当下所处的两难。

过去一年，汤臣倍健选择了省钱来保住利润。2026年，它能否在加大投入的同时，真正换来增长，只能交给时间来回答。